높은 기대 수익률

마지막 업데이트: 2022년 1월 16일 | 0개 댓글
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본 연구에서는 주식수익률 분포의 모호성에 대한 대리변수로 최근 주식수익률의 확률분 포와 과거 수익률의 확률분포 간의 차이를 비모수적 방법으로 측정하는 Kolmogorov-Smirnov(KS) 통계량과 Kuiper (K) 통계량을 제시한다. 주식수익률의 모호성 이 커질수록 이를 싫어하는 투자자들은 이러한 주식에 대해 프리미엄을 요구할 것이고, 따 라서 모호성 프리미엄에 따라 기대수익률은 높아질 것이다. 본 연구에서는 국내 주식시장 내에 이러한 모호성 프리미엄이 존재하는지를 밝히고자 한다. 본 논문의 분석결과를 살펴보 면, 분포의 모호성이 큰 주식이 평균적으로 더 높은 수익률을 갖는 것으로 나타났다. 또한 분포의 불확실성이 가장 큰 높은 기대 수익률 포트폴리오(B)를 매수하고 가장 작은 포트폴리오(S)를 매도하 는 전략을 구사하여 각각의 포트폴리오에서 월평균 2.04%(KS 통계량 정렬)와 1.96%(K 통 계량 정렬)의 유의한 평균수익률을 얻을 수 있음을 발견하였다. 또한 Fama and French(2015)의 5요인 모형으로 추정된 위험조정수익률을 비교하면, 분포의 불확실성이 가 장 큰 포트폴리오(B)는 분포의 불확실성이 가장 작은 포트폴리오(S)에 비해 수익률이 월평 균 1.15%만큼 높게 나타났다. 한편 실증결과의 강건성을 위해 베타, 기업규모, 장부가 대비 시장가비율, 모멘텀, 단기 수익률 반전, 그리고 비유동성과 같은 기업의 특성을 고려한 후에 도 분포의 불확실성의 영향이 지속됨을 확인하였다. 이러한 결과는 기업의 고유변동성, 왜 도, 첨도, 그리고 최대수익률과 같은 수익률 분포의 특성을 통제한 이후에도 매우 유의미하 게 나타났다. 다음으로 개별기업 수준의 횡단면 회귀분석 결과, 다양한 기업특성 변수를 통 제한 후에도 분포의 불확실성의 정도와 주식의 기대수익률 간의 유의미한 양의 상관관계가 나타났다. 본 논문의 분석결과는 기존의 이론 연구에서는 주장했으나, 실증적으로 밝혀내지 못한 모호성 프리미엄이 한국 주식시장에 존재하는 것으로 해석할 수 있다.


1. 서론
2. 자료와 변수구성
2.1 자료
2.2 분포의 불확실성 측정
2.3 통제변수와 요약통계
3. 모호성과 기대수익률
3.1 모호성과 평균 수익률
3.2 모호성과 위험조정수익률
4. 모호성과 기대수익률: 기업특성 고려
4.1 모호성과 평균수익률: 기업특성 고려
4.2 모호성과 위험조정수익률: 기업특성 고려
4.3 Fama and MacBeth 횡단면 분석: 기업특성 고려
5. 모호성과 기대수익률: 수익률 분포 고려
5.1 모호성과 평균수익률: 수익률 분포 고려
5.2 모호성과 위험조정수익률: 수익률 분포 고려
5.3 Fama and MacBeth 횡단면 분석: 수익률 분포 고려
6. 모호성과 기대수익률: 정보의 불확실성 고려
6.1 모호성과 평균수익률: 정보의 불확실성 고려
6.2 모호성과 위험조정수익률: 정보의 불확실성 고려
6.3 Fama and MacBeth 횡단면 분석: 정보의 불확실성 고려
7. 결론
부록. 변수의 정의
참고문헌

높은 기대 수익률

수익률 낮춰야 안정적 투자 가능
투자자·판매자 교육강화도 필요

기대수익률에 대한 거품이 자칫 펀드시장 성장의 덫이 될 수 있다는 경고가 나오고 있다. 지난해 양적성장을 이루었던 펀드시장은 올해 질적성장을 통해 안정적인 재테크의 수단이 되어야 하는데 기대 수익률이 너무 높아 자칫 잘못하면 시장의 후퇴를 야기할 수도 있다는 것이다. 지난해 12월23일 기준 거치식 주식형펀드의 1년 평균 수익률은 무려 61.8%. 예금금리 5%를 기준으로 할 때 이보다 무려 12배나 높다. 때문에 펀드 가입자들의 기대수익률도 1년치가 50%수준에 달하고 있는 실정이다. 우재룡 한국펀드평가 대표는 “주식형펀드의 연간 평균 수익률 60%는 지속될 수는 꿈의 수익률”이라며 “기대수익률을 10%선으로 줄이는 작업이 이뤄져야 한다”고 강조했다. 그래야만 펀드가입자들도 안정적으로 긴 흐름을 가지고 펀드 투자를 지속할 수 있다는 이야기다. 이를 위해 무엇보다도 투자자는 물론 판매자에 대한 교육 강화가 절실한 높은 기대 수익률 상황이다. 상당수 가입자들은 내가 어떤 펀드를 가입했는지 알지 못하고 있고, 판매자 역시 펀드판매 교육이 제대로 돼 있지 않다. 자산운용협회는 이에 대한 대책 마련차원에서 300억원 가량의 투신안정기금을 투자자 교육자금으로 전환하는 작업을 하고 있다. 동시에 펀드의 높은 기대수익률이 거치식 중심으로 공표되면서 나타난 현상임을 감안해 수익률 발표의 현실화 방안도 강구되고 있다. 연초 대비 수익률 발표는 모두 연초에 목돈을 한꺼번에 맡기는 거치식을 기준으로 한 만큼, 이를 적립식으로 전환할 경우 실제 수익률과는 편차가 크다. 자산운용협회는 이에 대한 방은오로 공표되는 펀드 수익률을 거치식, 적립식 등으로 세분화하고 펀드 규모별, 스타일별로 수익률을 발표해 투자자들이 좀 더 정확한 펀드 수익률 정보를 얻을 수 있도록 할 방침이다. 윤태순 자산운용협회 회장은 “수익률에 높은 기대 수익률 대한 기대치를 낮추고 동시에 펀드별로 정확한 수익률을 알게 해야 올바른 펀드투자문화를 정착시켜 나갈 수 있다”고 말했다.

높은 기대 수익률

(1) 평균-분산 결정법의 의의

상호 배타적인 복수의 투자 안이 있을 경우 수익률의 확률분포는 정규 분포한다는 가정하에 평균으로부터 기대수익률을, 분산, 표준편차로부터 위험을 추정하고 기대수익률과 위험과의 관계를 고려하여 의사결정을 내리는 통계적 기법을 말한다. 즉 수익과 위험을 평가하는 하나의 방법이라고 할 수 있다.

① 기대수익률 : 개별 투자 안의 기대수익률은 경제 상활별 확률에 해당 상품의 경제상황별 추정 수익률을 곱한 값을 모두 더하여 계산한 가중평균 수익률을 말한다.

② 위험 : 수익률의 확률분포가 정규 분포한다면 수익률의 분산이나 표준편차로 위험을 측정할 수 있다. 기대수익률의 분산 또는 표준편차는 투자 안의 위험을 측정하는 전통적 방법이다.

③ 지배원리 : 지배원리란 위험회피형 투자자를 전제로 하여 수익과 위험을 분석하는 방법이다. 기대수익률이 동일할 경우 위험이 낮은 투자 안을 선택한다. 위험이 동일할 경우 기대수익률이 높은 투자 안을 선택한다.

(2) 평균-분산 결정법의 한계

기대수익률과 위험 모두 어느 한 투자 안이 높다면 지배원리에 의한 투자대안의 선택이 불가능하게 된다. 이러한 평균-분산 결정법의 한계를 극복하기 위해 변동 계수를 활용하는 방법, 위험회피 성향을 고려하는 방법, 포트폴리오 이론 등이 고안되었다.

기대수익률 단위당 위험의 정도를 나타내는 척도로 상대 위험계수, 변이 계수라고도 한다. 두 개 이상의 자산에 대한 상대적인 성과를 비교하는 데 주로 사용되는데 변동 계수가 작을수록 상대적으로 위험이 낮은 투자 안이라고 할 수 있다.

위험회피 성향에 따라 위험회피형 투자자도 공격적(적극적)인 투자자와 보수적(소극적)인 투자자로 구분된다. 공격적인 투자자는 보수적인 투자자에 비해 위험이 높더라도 기대수익률이 높은 투자 안을 선호한다. 보수적인 투자자는 공격적인 투자자에 비해 기대수익률이 낮더라도 위험이 낮은 투자 안을 선호한다.

(1) 포트폴리오 이론의 의의

평균-분산 결정법의 문제점을 해결하기 위해 포트폴리오 이론이 등장하였다. 지배원리로 투자 결정을 하기 어려울 경우에 적절한 투자판단을 이끌어 낼 수 있는 방법이 포트폴리오 이론이다. 여러 개의 자산을 소유함으로써 하나에 집중되어 있을 때 발생할 수 있는 불확실성을 제거하기 위하여 분산 투자한다. 따라서 투자를 분산하는 것은 위험을 줄이는 방법 중 하나이다. 부동산 유형별 분산투자뿐만 아니라 지역별 부산 투자로도 위험을 낮출 수 높은 기대 수익률 있다. 포트폴리오 관리란 투자 대안이 가지고 있는 위험과 수익을 분석하여 불필요한 위험을 제거하고 최선의 결과를 얻을 수 있는 포트폴리오를 선택하는 것이다. 포트폴리오 이론은 수많은 포트폴리오 중에서 개별 투자자의 위험 수준에 적합한 최적의 포트폴리오를 선택하는 과학적 방법론을 제시해 준다.

(2) 포트폴리오의 총 위험

포트폴리오의 위험에는 체계적 위험과 비체계적 위험이 있다. 이를 합하여 포트폴리오의 총위험이라고 한다.

​① 체계적 위험 : 특정한 하나의 사건이 발생하였을 경우 모든 부동산에 영향을 미치는 위험으로 피할 수 없는 위험이다. 이를 시장위험, 분산 불가능 위험이라고도 한다. 경기변동, 높은 기대 수익률 인플레이션의 심화, 이자율의 변화 등 시장의 힘에 의해 야기되는 위험으로 피할 수 없는 위험이다. 분산투자로써 감소시킬 수 없는 위험으로 위험에 따른 보상이 요구된다. 체계적 위험이 클수록 요구수익률은 상승한다. 이를 위험-수익의 상쇄 관계라고 한다.

② 비체계적 위험 : 특정한 하나의 사건이 발생하였을 경우 특정 부동산에만 영향을 미치는 위험으로 피할 수 있는 위험이다. 이를 개별 위험, 고유위험, 분산 가능 위험이라고도 한다. 개별적인 부동산의 특성으로부터 야기되는 위험으로 피할 수 있는 위험이다. 투자대상을 다양화하여 분산투자(포트폴리오 구성)를 함으로써 비체계적 위험을 줄일 수 있다. 포트폴리오를 구성하는 자산 수가 많으면 많을수록 불필요한 위험인 비체계적 위험은 통계적으로 감소한다. 부동산 시장에서 발생하는 비체계적 위험을 제거하기 위해 투자분석이 필요하다.

(3) 위험 감소 효과(분산 효과, 포트폴리오 효과)

포트폴리오에 편입되는 투자 안의 수를 늘리면 늘릴수록 비체계적인 위험이 감소되는 것을 높은 기대 수익률 위험 감소 효과 또는 분산 효과, 포트폴리오 효과라고 한다. 이는 포트폴리오에 포함되는 자산들의 수익률의 움직임이 다르다는 데 기인한다.

① 상관계수의 의의 : 상관계수란 두 자산의 수익률의 움직임의 방향성을 설명하는 개념이다. 이는 공분산을 표준화시킨 것으로 상관계수의 값의 범위는 -1에서 +1 사이에 존재한다. 두 자산의 수익률의 움직임이 유사할수록 상관계수의 값은 1에 가까워진다. 두 자산의 수익률의 움직임이 똑같으면 상관계수의 값은 1이 된다. 이를 완전 정(+)의 상관관계에 있다고 한다. 두 자산의 수익률의 움직임이 상이할수록 상관계수의 값은 -1에 가까워진다. 두 자산의 수익률의 움직임이 정반대이면 상관계수의 값은 -1이 된다. 이를 완전 부(-)의 상관관계에 있다고 한다.

② 상관계수와 위험 감소 효과 : 상관계수의 값이 1(완전 정(높은 기대 수익률 +)의 상관관계) 일 경우에는 위험 감소 효과가 없다. 즉 두 자산으로 포트폴리오를 구성할 경우 포트폴리오에 포함된 개별 자산의 수익률 간 상관계수가 1인 경우에는 분산 효과가 없다. 상관계수의 값이 1만 아니라면 위험 감소 효과는 존재한다. 즉 포트폴리오를 구성하는 개별 투자 안 간의 상관관계가 완전 정(+)의 상관관계에 있지 않으면 분산투자를 통하여 투자위험을 줄일 수 있다. 상관계수의 값이 낮을수록 위험 감소 효과가 커진다. 상관계수의 값이 -1(완전 부(-)의 상관관계) 일 경우에는 위험 감소 효과는 최대가 된다. 상관계수의 값이 완전 부(-)의 상관관계에 있을 때 자산구성 비율을 조절함으로써 비체계적 위험이 0인 포트폴리오를 만들 수도 있다.

(4) 포트폴리오의 기대수익률과 위험

① 포트폴리오와 기대수익률 : 포트폴리오의 기대수익률은 각 자산의 투자 비중에 각 자산의 기대수익률을 곱하여 계산한 가중평균 수익률이다.

② 포트폴리오의 위험 : 포트폴리오의 위험은 개별 자산의 위험을 가중 평균한 값과 같거나 작다.

(5) 최적의 포트폴리오

효율적 프런티어와 투자자 자신의 무차별곡선과의 접점에서 최적의 포트폴리오가 선택된다.

① 효율적 프런티어 : 효율적 프런티어란 평균-분산 지배원리를 만족시키는 효율적 포트폴리오를 연결한 선으로 우상향 한다. 효율적 프런티어를 효율적 전선, 효율적 투자선이라고도 한다. 평균-분산 기준에 의해 동일한 위험하에서 최고의 기대수익률을 나타내는 포트폴리오를 선택하여 연결한 선이다. 평균-분산 기준에 의해 동일한 기대수익률 높은 기대 수익률 하에서 최저의 위험을 나타내는 포트폴리오를 선택하여 연결한 선이다. 효율적 프런티어가 우상향 한다는 것은 주어진 위험에서 투자자는 이 이상의 수익률을 얻을 수 없기 때문에 더 높은 수익률을 얻기 위해서는 더 많은 위험을 감수해야 한다는 것을 의미한다. 위험-수익의 상쇄 관계가 성립됨을 알 수 있다.

② 무차별곡선 : 효용에 차별이 없는 점들을 연결한 선을 무차별(효용) 곡선이라고 한다. 위험회피형 투자자의 무차별 효용 곡선은 원점에 대하여 아래에서 볼록한 우상향의 형태이다. 위험회피형 투자자라 할지라도 공격적 투자자일수록 무차별곡선의 기울기는 완만하며, 보수적 투자자일수록 무차별곡선의 기울기는 급하다.

③ 최적의 포트폴리오 : 효율적 프런티어와 투자자 자신의 무차별곡선과의 접점에서 최적의 포트폴리오가 결정된다. 이때 한 투자자에게 최적인 투자 대안이 다른 투자자에게는 최적이 아닐 수도 있다.

높은 기대 수익률

투자자산 가치의 결정 요인 : 기대수익률과 위험

투자자들은 미래 투자자산의 가치를 극대화시킬 수 있는 최적의 투자의사결정을 기대합니다. 투자대상이 되는 증권의 가치는 투자로부터 예상되는 기대수익률과 그 예상수익률에 대한 위험에 의하여 결정됩니다. 기대수익률과 위험을 계량적으로 측정하기 위해서는 미래 높은 기대 수익률 투자수익률의 확률분포를 추정해야 합니다. 즉, 미래 발생 가능한 몇 가지 상황과 그 상황이 일어날 확률 그리고 각 상황에서의 예상수익률을 추정해야 합니다.

기대 수익률과 위험의 관련성 : 위험-수익률 보상관계(riskᅳreturn tradeoff)

일반투자자들은 위험을 싫어하고 위험을 회피하고자 합니다. 만약 투자자들이 위험이 높은 투자대상에 투자할 높은 기대 수익률 경우에는 그 위험에 대한 적절한 보상을 요구하기 때문에 위험이 높은 자산은 투자자들로 하여금 높은 기대수익률을 요구하게 됩니다. 따라서 위험이 높은 자산의 기대수익률은 위험수준이 낮은 자산의 기대수익률보다 높게 됩니다.

포트폴리오의 분산효과

포트폴리오의 기대수익률은 포트폴리오를 구성하는 개별자산들의 기대수익률을 가중평균한 것입니다. 하지만 포트폴리오의 위험은 포트폴리오를 구성하는 개별자산들의 위험과 구성비율뿐만 아니라, 개별자산들의 수익률간의 상관관계에 의해 결정된 분산이나 표준편차입니다.

높은 기대 수익률

(~2022-07-14 23:59:00 종료)

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펀드 투자는 단추를 꿰는 것과 같다. 첫 단추를 잘 꿰야 옷 매무새가 흐트러지지 않는 것은 물론이다. 펀드 투자에서 첫 단추라 함은 기대수익률을 낮추는 것이라고 해도 지나친 말이 아니다.

투자대상을 고르고 자산을 배분하는 것 등이 모두 합리적인 기대수익률을 예측했을 때 가능한 일이다. 그러나 마냥 높은 수익률만 바랐다가는 ‘몰빵 투자’를 하게 되고 그것이 가져 올 결과는 쉽게 예상할 수 있다.

■투자자, 기대수익률 너무 높아졌다

요즘 펀드 투자로 한 번쯤 재미를 본 투자자들 사이에서는 ‘연 수익률 50%’라는 말이 쉽게 오간다. 특히 지난해와 올해 중국에 투자했던 사람이라면 1년 새 투자금의 두 배, 즉 ‘연 수익률 100%’도 불가능한 것이 아님을 알고 있다.

실제로 한국펀드평가에 따르면 지난 15일 기준으로 국내 주식형펀드 평균 수익률은 51.45%를 기록한 것으로 나타났다. 주가지수와 연동해 움직이는 주식인덱스펀드도 1년 수익률이 35.61% 수준이다. 해외 주식형펀드도 지역별로 편차가 심하지만 최근 1년 평균 수익률이 51.61%에 달한다.

특히 중국 한 곳에 투자한 펀드의 경우 1년간 높은 기대 수익률 101.89%의 수익을 냈다. 한국·중국·인도에 골고루 투자하는 펀드도 1년 수익률이 100.78% 수준이다.

그동안 글로벌 증시가 폭발적으로 상승하며 펀드의 운용 성과도 좋아 투자자들의 기대수익률도 덩달아 올랐는지, 아니면 투자자들의 심리가 당초부터 높은 기대수익률을 바랐는지는 알 수 없다. 하지만 결과가 이렇다보니 현재 국내 투자자들이 펀드에 기대하는 수익률이 너무 높아진 것은 분명하다.

한 운용사 펀드매니저는 “행여 수익률이 저조하기라도 하면 바로 돈을 빼가는 등 전반적으로 고객들의 눈높이가 올라간 상태여서 운용하는 입장에서 상당히 곤란함을 느끼곤 한다”고 토로하기도 했다.

미래에셋을 이끌고 있는 박현주 회장도 고수익을 좇는 투자자들에게 일침을 가했다.

그는 최근 기자들과 만난 자리에서 “투자자들이 펀드를 로또로 생각하고 있는 것이 큰 걱정이다”며 “펀드는 언제나 마이너스가 날 수도, 또 고수익이 날 수도 있다는 것을 고객들은 꼭 인식하고 장기투자, 분산투자로 자산을 적절하게 배분하는 데 신경써야 한다”고 말했다.

■기대수익률 낮추고 분산·장기투자가 최선

우리CS자산운용 백경호 대표는 “일반인이 잘못 인식하고 있는 헤지펀드도 고수익 상품이 절대 아니다”며 “고객들이 기대수익률을 낮추고 어떻게 효율적으로 위험을 분산할 수 있도록 돕는 것이 향후 운용업계의 가장 큰 숙제”라고 지적했다.

펀드에 대해 막연하게 높은 성과만을 바랄 경우 생기는 문제는 많다. 가장 대표적인 것이 ‘먹을 수 있을 때 먹어보자’는 생각으로 접근하는 ‘몰빵투자’이다.

굿모닝신한증권 이병훈 펀드애널리스트는 “기대수익률이 높을 경우 충분한 수익을 내고도 환매시점을 제때 찾지 못해 결국 그동안 거뒀던 수익을 고스란히 날릴 수 도 있다”고 경고했다.

전문가들은 주식형펀드의 경우 약간 보수적인 투자자라면 연 10% 전후의 수익률이 적당하다는 견해이다. 물론 이는 단리로 계산했기 때문에 장기투자했을 경우 실제 1년 실현수익률은 더 올라간다.

하지만 공격적인 투자자라고 하더라도 주식형펀드에서 연 15∼20% 이상의 수익을 기대하는 것은 무리라는 지적이다.

채권형펀드 역시 기대수익률은 국채와 회사채 금리의 중간 정도가 적당하다는 견해이다.

아이투신운용 김형호 채권운용본부장은 “국공채펀드의 경우 연 5.5∼6%, 회사채펀드는 연 6.5∼7% 수준이면 충분할 것”이라며 “다만 채권펀드 투자는 자본이득 손실 여부를 감안해 금리가 올라갔을 때 가입하고 떨어졌을 때 환매하는 것이 기본 투자 요령”이라고 설명했다.


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